Lorenzo Sigaut Gravina: “El dólar está atrasado y no se puede usar como ancla contra la inflación”

“Es muy difícil que un Gobierno con baja credibilidad vaya a implementar un plan de estabilización”, dice Lorenzo Sigaut Gravina, director de Análisis Macroeconómico en Equilibra. En ese sentido, el analista destaca la “musculatura política” del ministro Sergio Massa pero advierte que aún hay tensiones dentro de la coalición. “El objetivo pareciera ser tratar de mantener el nivel de actividad y evitar una mayor inflación en 2023″, dice.

-¿Qué escenario económico advierte para el corto plazo?

-Vemos un escenario de “estanflación”. Es decir, una economía estancada con una inflación elevada con un piso alto del 6% mensual o 100% anualizado. Y el gran problema es que cualquier shock acelerador, con tanta inercia, se traslada rápidamente a los salarios, que consolidan un nuevo escalón -más alto- de inflación. Después de un tercer trimestre donde los salarios perdieron, ahora la mayoría de las paritarias están reabriendo para cerrar con subas del 100% a lo largo de 2022. Sin un plan de estabilización, la inflación tiene un piso del 6% mensual (o 100% anualizado) el año entrante.

-¿Y en cuanto al nivel de actividad?

-Es un escenario de estancamiento. Si en el segundo semestre de 2022 la economía se contrae, el arrastre estadístico sería negativo para el año que viene por lo que se necesitaría incluso una leve expansión para que el PBI termine 2023 en niveles similares al promedio de este año. Es posible que el Gobierno intente una política económica más expansiva en el segundo semestre de 2023 pero hay poco margen para hacerlo por el riesgo cambiario/financiero latente. Además de incumplir el acuerdo formal con el FMI, inyectar más de pesos en la previa de las elecciones para dinamizar la economía es riesgoso ya que el sector privado podría no convalidar una mayor demanda de dinero, y si ese impulso fiscal se quiere financiar con endeudamiento en pesos, es posible que los agentes económicos no quieran aumentar su exposición al Tesoro. El sector privado tiende a dolarizar activos antes de las elecciones. Implementar una estrategia expansiva para generar una mejora económica en la previa electoral es un arma de doble filo.

-¿Cómo observa el nivel del dólar?

-El tipo de cambio real multilateral, que presenta el Banco Central, muestra que estamos entrando en zona de atraso. Desde que se firmó el acuerdo con el FMI el peso ha perdido competitividad cambiaria, y ya estamos un 10% abajo del promedio histórico desde 1970 a la fecha. Y hay dos factores adicionales. Tenemos una mayor presión tributaria y el sector exportador paga retenciones, cosa que no ocurría a fines del siglo XX ya que estas se implementan en la crisis de 2002; y en las últimas décadas la productividad argentina ha crecido a menor ritmo que en el resto del mundo, y si perdés terreno en términos de productividad relativa, tu tipo de cambio real tendría que ser más alto para ser competitivo frente a otros países.

-¿Cómo ve a la figura de Massa?

-Más que nunca quedó claro que el ministro de economía lo que hace es “política” económica, y que hay que tener poder político para implementar medidas económicas. Antes de la llegada de Massa, lo que decía el ministro no era lo que se hacía en la práctica, había un problema en la implementación de la toma de decisiones, se marcaba un rumbo económico que luego no se seguía. Eso Massa lo resolvió. Logró poder trazar un rumbo e ir en esa dirección, pese a que de todas maneras hay obstáculos a sortear en la coalición gobernante. Pero fue clave para estabilizar la situación, que en julio fue muy compleja. Fue un paso adelante. Esa musculatura política es condición para que las cosas empiecen a funcionar, pero está la particularidad de tener poco tiempo de cara a las elecciones. El mejor timing para hacer cambios profundos era al comienzo de su gestión: se podrían haber intentado transitar un camino complejo que si se lograba sortear podía ser más redituable. Sin embargo, a medida que pasa el tiempo, las chances de implementar medidas estructurales son menores, ya que hay menos tiempo para cosechar los frutos de políticas que generalmente implican pagar costos iniciales elevados. De esta forma, el objetivo pareciera ser tratar de mantener el nivel de actividad y evitar una mayor inflación en 2023.

-¿Cuál es su visión sobre el plan del dólar soja?

-Me gusta usar la metáfora de que al BCRA se le había prendido la luz de reserva de su stock de nafta, y el dólar soja fue efectivo al adelantar divisas. Cargaste bastante el tanque en poco tiempo: el BCRA compró US$5000 durante septiembre. El problema es que ahora no vas a tener más liquidación de soja-dólares hasta la cosecha gruesa en el segundo trimestre de 2023, y solo habría más liquidación de agro-divisas por la cosecha fina cuando llegue el verano, pero a priori no van a ser más dólares que en la última campaña 2021, porque la sequía afectó negativamente la producción. El dólar soja fue efectivo porque no había prácticamente reservas, y cortaste una larga racha de ventas, pero el problema es que adelantaste las exportaciones y ahora te quedan muchos meses hasta la próxima cosecha gruesa y ya comienza a percibirse una nueva racha vendedora.

-¿Y qué rol le queda al BCRA ahora?

-Pasó a una estrategia defensiva, de seguir implementando restricciones (al gasto/turismo en el exterior, más licencias no automáticas de importación, etc.), pero la sensación es que no alcanzan los dólares y a una medida que fue buena para acumular divisas le siguen muchas más para evitar perderlas, por lo que acumular divisas genuinas se hace a un costo cada vez más elevado, con menos actividad y más inflación. Las crecientes restricciones a las importaciones están afectando la oferta y generando presiones inflacionarias que tienden a afectar negativamente la actividad. El Gobierno no quiso corregir el tipo de cambio oficial, para evitar un fogonazo inflacionario, especialmente en alimentos, pero a medida que las restricciones se multiplican, se generan problemas de stocks de insumos importados y cuando hay dificultad o incertidumbre a la hora de reponerlos aparecen los sobreprecios. Si no se sabe el costo de reposición o si se va a poder reponer los insumos, las empresas venden menos y más caro, más allá de la suba del dólar oficial, lo que genera que el salario quede retrasado frente a la inflación y la pérdida de poder adquisitivo golpea la demanda interna, se frena el consumo y la economía consolida el escenario de “estanflación”, que es muy difícil de modificar porque requiere dos cambios profundos del esquema económico vigente.

-¿Cuáles?

-Por un lado, hay que ordenar el mercado cambiario para volver a acumular divisas genuinamente, lo que implica tener un tipo de cambio real más competitivo y reducir o eliminar la brecha. Por el otro, para reducir significativamente la inflación, ya no alcanza con implementar una política fiscal y monetaria contractiva, ya que se necesita un ancla nominal para frenar un proceso inflacionario de tres dígitos anuales y con elevada inercia. En síntesis, se necesita un nuevo marco, un plan de estabilización.

-¿Qué significa? ¿Qué incluye eso?

-Cuando tenés inflación baja/moderada, que no supera 2% mensual o 30% anualizado, con política monetaria y fiscal contractiva alcanza para acotar el alza de precios. Es condición necesaria y suficiente. Es lo que pasa hoy en el mundo: la principal herramienta anti-inflacionaria es la suba de la tasa de interés. Ahora Argentina claramente tiene un régimen de alta inflación, con un piso del 6% mensual, que equivale al 100% anualizado. Y ahí, es condición necesaria pero no suficiente tener cuentas públicas ordenadas y una tasa de interés real positiva, porque no alcanza para frenar la inercia. Hoy el tipo de cambio oficial corre al menos al 6% mensual, los salarios también y se espera que los precios regulados trepen más del 6% mensual en el último trimestre, por ende, lo más lógico es que la inflación también corra al 6% o más. Para frenar significativamente el actual proceso inflacionario tenés que tener un ancla nominal. En la región funcionó el tipo de cambio, pero hoy no lo podés usar porque está atrasado, y no es creíble la promesa de que vas a fijarlo por mucho tiempo más. A este ritmo de inflación, si el tipo de cambio oficial se fija por un mes se acumula otro 5% o más de atraso cambiario, en un contexto de mínimas reservas netas y nulo acceso al financiamiento del mercado de capitales internacional. No hay forma de usar el tipo de cambio como ancla, que es lo que suele usarse en planes como la Convertibilidad, el plan Austral o el plan Real, que lo combinaron con un cambio de signo monetario. Para poder aplicar un plan de estabilización primero hay que hacer la ardua tarea de sanear las cuentas fiscales y los precios relativos, para luego, con un mercado unificado y un tipo de cambio más competitivo y más reservas, usar el tipo de cambio oficial como ancla. Para que la promesa sea creíble hay que partir de un nivel de tipo de cambio real más alto. Y no se puede hablar de estabilización con una brecha cambiaria en torno del 100%. El FMI parece entenderlo, y sabe que es muy difícil que un Gobierno con baja credibilidad vaya a implementar este plan, por eso se resigna a flexibilizar el programa acordado a la espera de sentarse a negociar con el próximo presidente electo.

-¿Cómo es el contexto económico que enfrenta la Argentina hacia adelante?

-Los factores exógenos se han alineado desfavorablemente para nuestra economía. Sabemos que la sequía -por el tercer año consecutivo sufrimos el fenómeno climatológico de la Niña- se va a extender al menos hasta el verano, con todas las implicancias negativas para el sector agropecuario. Y a nivel internacional, estamos en un mundo donde la inflación se acelera desde 2021, con los principales bancos centrales del planeta desviándose de sus metas de subas de precios pero que decidieron posponer una política monetaria contractiva para privilegiar la salida rápida de la pandemia. Pero ‘sobre llovido, mojado’, vino la invasión militar rusa a Ucrania y lo que era un problema de recalentamiento de la inflación paso a tener las marcas más altas en 40 o 50 años en Estados Unidos y Europa, con riesgo de que las expectativas inflacionarias de mediano plazo se desanclen. En este contexto los principales bancos centrales del mundo pegaron un fuerte volantazo subiendo la tasa desde principios de año, en forma bastante sincronizada. Para peor la inflación se empieza a enquistar extendiéndose a los servicios vía aumentos salariales significativos, y no quedan más instrumentos que la política monetaria para tratar, vía recesión, de encauzar la suba de precios.

-¿Y cómo impacta eso para la Argentina?

-La principal tasa de interés de referencia internacional, la de la Reserva Federal, viene subiendo y se espera que alcance un pico el año que viene. Esto siempre es negativo para las economías emergentes, y en Argentina en particular. Por el efecto ‘fly to quality’ las monedas de emergentes y el precio de los commodities tienden a depreciarse. El contexto de guerra entre dos países que pesan mucho en la oferta mundial de alimentos y energía, todavía genera presiones que sostienen dichos precios por arriba del promedio histórico, pero si no estuviera este shock, el alza de la tasa de la FED debería acompañarse de un fortalecimiento del dólar, que es la otra cara de la moneda del debilitamiento de las monedas y la caída en los precios de los commodities. Además, Estados Unidos estaría entrando en una recesión técnica y la duda es si será un aterrizaje suave o brusco. Europa enfrenta problemas de energía, porque Rusia va a cortar el suministro de gas en invierno, y eso también ya viene frenando el nivel de actividad en las principales potencias de la zona euro, y viene un invierno que puede ser muy duro para la industria y las familias por los racionamientos. A eso se le suman un escenario negativo en China, que tiene problemas con la estrategia frente al Covid y enfrenta diversas dificultades financieras (burbujas de activos y préstamos incobrables) e incluso políticas. Son temas que hacen que China este año y el que viene ya no crezca a las viejas tasas chinas del 8-9%, sino 4% o menos.